OTC金融衍生产品市场的发展及其对我国金融监管的启示

　　20世纪80年代以来，国际金融领域最引人注目的莫过于金融衍生产品的迅速发展。金融衍生产品市场按照合同交易的场所，可分为交易所市场和场外(over-the-cowter OTC)市场两类。近年来，OTC金融衍生产品市场发展速度大大快于交易所市场，市场规模已远远超过交易所市场。

　　我国金融衍生产品市场尚处于起步阶段，但由于OTC金融衍生产品市场的国际性，我国一些金融机构已作为最终用户参与其中。今后随着国际国内金融衍生产品市场的发展，我国工商企业和金融机构对OTC金融衍生产品市场的参与程度将加深，因此，探讨OTC金融衍生产品市场的发展及其对我国金融监管的启示非常必要。

　　一、OTC金融衍生产品市场及其发展

　　(一)OTC金融衍生产品市场。

　　OTC金融衍生产品市场是指在交易所外(场外)进行的金融衍生产品交易。国际上通常按照风险类别或基础产品的类别将OTC市场产品分为外汇产品、股票产品、利率产品和其他产品。外汇产品主要有远期外汇合同、货币互换、货币期权；股票产品有股票远期、股票互换、股票期权；利率产品有远期利率协议(FRAs)、利率互换、利率期权；其他产品包括黄金合同以及其他商品远期、互换和期权产品。随着OTC市场的发展，OTC金融衍生产品基本上可以做到量身定做。

　　OTC金融衍生产品市场的参与者一般可分为最终用户和交易商。最终用户，包括银行、证券公司、保险公司、政府、投资基金或商业公司，他们通常运用金融衍生产品来对冲风险、降低融资成本或者进行投机。有些金融机构也充当交易商，向最终用户提供报价，进行金融衍生产品交易。交易商也为客户量身定做开发金融衍生产品，并通过交易所交易来对冲在OTC市场上的风险。金融衍生产品市场的参与者按照目的可以分为：投机者、套利者和避险者。

　　OTC金融衍生产品市场具有这么几个特点： (1)风险相对较大，尤其是信用风险。市场参与者在进行金融衍生产品交易时，通常要面临信用风险、市场风险、流动性风险、结算风险、经营风险和法律风险等。由于OTC市场没有交易所市场的相关制度安排，OTC市场参与者面对的风险相对较大。信用风险又是OTC金融衍生产品市场中市场参与者面临的最大的风险。在交易所交易的金融衍生产品都是标准化的合同，可以享受交易所／结算所自律的保障。交易所的自律措施有保证金制度、储备基金制度、谨慎经营要求等。在交易所市场，交易所充当每档交易的对手，可以大大降低信用风险。而OTC市场的金融衍生产品都是为客户量身定做的，市场参与者要承担交易对手违约的风险。此外，OTC市场流动性也不如交易所市场高，结算风险也比较大。国际上因为参与OTC金融衍生产品交易而遭受损失的事例也不少。(2)交易相对集中。由于金融衍生产品及其业务的特点，尤其是OTC市场参与者对信用风险的担心，造成了金融衍生业务集中于大型金融机构。在美国，主要的金融衍生产品交易商屈指可数。(3)市场透明度较差。金融衍生产品交易属于表外业务，市场参与者和监管部门无法从财务报表中获取充分的信息。OTC市场由于没有类似交易所那样的机构提供统一的价格和交易信息，其市场透明度更差。(4)OTC市场是一个国际化的市场。由于OTC市场的开放性以及金融全球化的发展，OTC金融衍生产品市场是一个全球性的市场。

　　(二)OTC金融衍生产品市场的发展。

　　近些年来，随着OTC市场的迅速发展，OTC市场产品层出不穷，市场规模不断扩大，OTC市场规模已远远大于交易所市场。

　　20世纪80年代以来OTC市场名义合同金额每年以两位数的规模强劲增长，总市值也大幅上升，OTC市场规模和发展速度远远大于和快于交易所市场。据有关人士统计，OTC市场平均以每年45％的速度增长。到2002年底，全球OTC金融衍生产品市场名义合同金额达141.7万亿美元，总市值达6.4万亿美元，年增长分别为27％和 68％；交易所市场名义合同金额为23.87万亿美元，2002年下半年下降了1％，上半年仅增长1％。

　　从产品类别看，OTC市场中利率类产品市场规模最大，外汇产品规模次之，股票产品规模较小。到2002年底利率产品名义合同金额达101.7万亿美元，占市场规模的72％，总市值为4.267万亿美元，占市场总市值的68％。利率互换合同名义金额79万亿美元，是OTC市场中最大的单项产品，占市场规模的56％。2002年欧元利率互换合同占主导。2002年下半年美元利率互换合同增长10％，达23.7万亿美元，日元利率互换合同增长9％，达12.8万亿美元，欧元利率互换合同增长28％，达31.5万亿美元。欧元合同大幅增长与欧元升值有关，同期欧元升值7％。

　　二、加强OTC金融衍生产品市场的监管

　　由于OTC金融衍生产品市场的特点，OTC市场潜在的系统风险比较大。目前国际上对OTC金融衍生产品市场的监管主要依赖于行业自律，我国对OTC金融衍生产品市场的监管基本上是一片空白。今后，随着国际国内OTC市场的进一步发展，必须完善对OTC金融衍生产品市场的监管，以保障金融市场的稳定。

　　(一)发挥行业协会的重要作用。

　　国际上，OTC市场的监管以行业自律为主。行业自律包括事前和事后两方面。事前的行业自律主要是国际互换和衍生产品协会(ISDA)为 OTC产品及其交易制定的规则。事后的行业自律主要由各种行业协会和行业组织进行。

　　ISDA成立于1985年，是代表OTC市场主要参与者的一个全球性行业协会。目前有55叶机构会员，来自于全球41个国家。其目标是促进所有成员金融衍生业务的高效发展，制定和完善金融衍生产品的标准化文件。在OTC市场上，市场参与者使用的核心文件是ISDA的主协议。主协议规定交易各方的权利、义务、违约事件和终止条款，确定双方应遵守的市场惯例。随着金融衍生产品及其业务的发展，ISDA不断修改和完善主协议的有关内容，并对新产品和交易制定新的主协议。其他行业自律机构有各国的行业协会和行业组织。行业协会和行业组织主要为行业提供服务，对有关争议进行事后处理。如美国的全国证券交易商协会(NASD)、全国期货业协会(NFA)等。